——什么是企业成长？即企业价值成长。

——什么因素在激发企业成长动力、释放企业成长空间？

——如何寻找成长企业？

——如何从企业价值成长中获取超额回报？

《新财富》进步最快研究团队联合证券研究所为您深度剖析。

本书收录了2007年以来联合证券研究所成功推荐的领先市场的研究案例和深度研究报告。

本书收录了2007年以来联合证券研究所成功推荐的领先市场的研究案例和深度研究报告。书中，联合证券研究所提出要超越“静态估值”命题，转向寻找“崛起中的、具备领袖特征的”成长企业，并提供了寻找成长企业的线索、过程以及方法，其中许多理念属于国内首创，相信无论对于普通证券投资者还是证券专业人员，这都是一本值得借鉴的佳作。

序

前言寻找企业成长分享成长价值

(一)本土优势

 金地集团(600383)：业绩增长将明显提速

 五粮液(000858)：白酒巨人的蜕变

 泸州老窖(000568)：老窖的崛起

 宗申动力(0(]1696)：转型之路，越走越宽

 南方航空(600029)：攻守兼备，航空霸主有待重估

 海信电器(600060)：垂直整合厚健远行

 格力电器(000651)：工业精神，领跑世界

 南车时代电气(3898.HK)：即将驰骋的子弹头

 房地产行业：增长的市场、崛起中的企业

 有色金属行业：从“春秋”走向“战国”

(二)工业化、城市化和国际化

 中集集团(000039)：两载苦寒，今朝绽放

 中国铝业(601600)：兼收并蓄整合扩张

 锡业股份(000960)：双拐点共振演绎非常增长

 穗恒运(000531)：内外合力推进必然的成长

 冀东水泥(000401)：区位优势显著，持续成长可期

 双汇发展(000895)：传统行业再现生机，双汇发展春光无限

 南京水运(600087)：未来快速崛起的国际油运明星

 隧道股份(600820)：正在崛起的建筑帝国

 屏蔽噪音，投资成长；穿越迷雾，拥抱艳阳——移动通信行业港股投资策略报告

 机械制造行业：笑容绽放在“微笑曲线”的嘴角

(三)社会变迁

 用友软件(600588)：持续增长的知识型企业

 威孚高科(000581／200581)：蛰伏数载，今朝腾飞

 科达机电(600499)：建陶机械“明日帝国”

 科华生物(002022)：内外并举，海外销售蓄势待发

 外运发展(600270)：E速！E速！还是E速！

 天地科技(600582)：领先的行业地位独特的盈利模式

 掘金新兴商业模式

 有机硅行业：谁能羽化成蝶

 TMT产业：卧薪尝胆，等待崛起

 中国银行业的发展才刚刚开始

(四)企业自身优势

 华鲁恒升(600426)：成功转型，黄金十年刚过半

 青岛啤酒(600600)：厚积薄发，再续辉煌

 王府井(600859)：民族百货的领军人

 特变电工(600089)：变压器行业的整合者、资本市场的长袖善舞者

 中联重科(000157)：由内及外，大器将成

 中远航运(600428)：船型结构优化推动业绩不断增长

 铁龙物流(600125)：资产注入预期仅仅是精彩的开始

 雨润食品(1068.HK)：品牌助力，延续增长动力

 化工行业：跨越周期，持续成长.

 激光行业：优秀的研发能力、强势的销售能力铸就核心竞争力

(五)金融深化与创新

 股权激励：是人参果，还是兴奋剂

 债券及固定收益类衍生产品对股价的影响途径

 实物期权在公司价值评估中的运用

 发行沪深300指数(ETF)的可行性研究

今后股票指数期货的资产配置与对冲策略

(1)增强指数投资。基金经理可以通过(替代和合成指数头寸策略)长期持有股票指数期货合约的多头并同时持有无风险证券的方式来构成指数型基金。而增强型指数基金在跟踪基准指数收益的同时，基金经理可通过积极管理短期利率和债券头寸而强化收益。

值得注意的是，股指期货的收益一般会小于拥有一揽子按指数权重构成的股票投资组合的收益。这是由短期无风险利率、交易成本和展期成本所致。必须积极管理短期利率和债券头寸，而后才能取得超基准收益。

(2)预期性建仓。基金经理知道他所管理的资金将会在一个月内有相当程度的增加。但是，如他确信在下个月内市场表现将非常强劲，他就希望能够立即从市场中买卖股票。他可以现在就买人期货，当一个月之后他获得了新的资金，再买人个股，同时卖出期货。

(3)调整组合Beta。基金经理可以用沪深300股指期货合约去叠加现有的股票投资组合，以达到快速增加β值而免除购买新股票的交易费用和交易时间。所需购买用于叠加到现有投资组合上的沪深300股指期货合约的数量由下列公式给出。

投资组合的价值／股指期货合约的价值×β的变化量

(4)指数基金的套期保值。当指数基金经理预期市场将下跌时，他可以通过构建股指期货空头头寸进行系统风险的规避，从而达到增强型的指数跟踪效果。不过套期保值是一把双刃剑，一旦基金经理对市场判断失误或者时机选择不当，基金资产将面临较大的损失，而且保证金的追加要求现金储备非常充裕。故对于追求相对业绩的公募基金来说，套期保值需要审慎，在现金管理允许的情况下适当套期保值。

五、有关发行沪深300的ETF基金的问题

1.沪深300ETF的好处

沪深300ETF是市场非常期待的交易品种，由于其跨市场的特性，使得沪深300ETF系统更能体现中国A股市场的系统风险，投资者进行跨市场的投资也就变得更为便捷。由于ETF的属性，沪深300ETF也将比普通的沪深300开放式基金更为活跃，投资者可以灵活地投资沪深3∞指数，可以较好地控制投资成本。

随着股指期货的推出，沪深300ETF有着比大成沪深300和嘉实沪深300指数基金无法比拟的优势。大成沪深300是普通的开放式基金，只能通过代销机构或基金公司进行申购赎回，完成一次交易需要3～4个丁作日，周期太长。此外，开放式基金的申购赎回遵循“未知价”交易原则，投资者套利之前并不知道确切的成交价格，所以这部分风险不能很好控制。嘉实沪深300基金是一只LOF，份额可以在二级市场上交易，但由于二级市场价格与基金净值之间1并不完全相关，有可能存在较长期的系统性折、溢价情况，这一点也不利于套利。因为股指期货的价格与指数的联系是比较紧密的，而如果指数基金的价格与指数的关系不够相关，就会有较大风险，这部分风险也是不可控的。如果两者的偏离度过大，会降低大家对套利交易的需求。ETF可以在一级市场和二级市场上进行套利，这保证了其二级市场价格不会像封闭式基金那样长期偏离净值，而是围绕净值上下波动。所以股指期货的套利者比较倾向于使用沪深300ETF进行套利，既可以捕捉期现方面的套利收益，也可以捕捉ETF本身净值和交易价格偏差带来的套利收益。

2.设计沪深300ETF存在的问题和解决策略

ETF除了自身买卖外，还可以利用一揽子股票与相应的基金份额进行申购赎回。结算问题由此产生。由于A股市场有两个登记结算公司，沪深300指数中的标的股票跨越两个市场。在沪深市场，ETF产品的一级市场申购和赎回是通过交易所的交易系统来完成的，最终再与登记结算公司进行结算；而在中国香港市场，ETF一级市场的申购和赎回不在港交所的交易系统来完成，而直接在结算方处一起完成。解决这个问题需要ETF的发行人发挥代替结算的功能，以此解决结算技术难题。

向上交所进行一篮子股票申购ETF，上交所只能确认沪市部分的股票，深市部分的股票需要深交所进行确认后，方能成功申购。那么，如果ETF仅仅在一个市场上市又会引发交易所利益、产品线方面的不均衡。这里，需要两个交易所首先建立ETF申购协调机制，对交易系统作适当修改，同时两个交易所就沪深300ETF上市地点要达成一致，利益分配也要协调。

沪深300EIL也可以同时在两个交易所同时上市。但受供求关系的影响，同一EIE交易价格会出现一定的偏离，当然套利者可以拉平这—价差，只是效率不如在单个市场交易那么高。

未来两个交易所的合并是大势所趋。若目前通过种种解决方案推出沪深300ETF，基金管理人既定的管理模式就需要变革和调整，这无疑将增加原先沪深300ETF的隐性成本，从而失去同类产品的竞争实力。P646-647

2007年的中国A股市场，借助着天时、地利、人和，演绎了自其诞生以来影响最深远、和宏观经济关联程度最紧密、大众参与程度最深的一波行情。8月9日，沪深两市总市值达到创纪录的21.15万亿元，超过去年我国21.09万亿元的国内生产总值，代表着中国经济将真正由大国经济走向强国经济。一方面，逐步理顺的市场机制和良好的经济环境、高增长的企业利润、人民币加速升值等利好因素共同谱就了“大国崛起”与“中国盛世”的牛市主旋律；另一方面，金融数据过热和市场资金异常充裕等因素促使宏观调控政策出台的节奏和幅度不断加快加大。伴随着股指迭创新高，高企的市场估值使得“资产泡沫化”的议论不绝于耳，A股市场的冲高之路变得曲折。

纷繁杂乱的市场环境和不断变化的宏观调控政策给证券研究提出了新的要求，带来了更严峻的挑战。面对市场的浮华和人心的躁动，如何坚定地保持自身的价值取向，通过寻找新的成长契机继续为广大投资者挖掘超额回报，成为摆在所有证券研究机构面前的一道课题。

作为2006年“《新财富》进步最快研究机构第一名”、2007年“《新财富》本土最佳研究团队第六名”，联合证券研究所面对挑战，幸不辱命。研究所全体同仁再接再厉，继“发现价值”之后，又提出了“寻找成长”——在估值洼地即将被发掘殆尽的情况下，“寻找成长”作为“发现价值”的有效延续，将承担起新时期领航证券研究的新思路、新观念。

在“寻找成长”思路的牵引下，我们提出，市场估值固然是判断企业投资价值的一种参考，但在一个宏观经济长期向好的大背景之下，静态的估值水平高低绝对不应成为限制市场走向纵深的桎梏。我们认为，中国资本市场的重大制度推进正迅速诱导中国企业市场能力的改进，而资本市场的迅猛发展必然为有能力的企业提供强大的崛起依托。人们对黄金10年的预期，其实不仅仅是建立在对中国经济未来良好发展的预期上，更是因为大家相信在这一过程中将有相当数量的上市公司成为行业甚至世界的巨人。为此，我们必须超越“静态估值”这个命题，转向寻找那些“崛起中的、具备领袖特征的”成长企业，通过深入挖掘那些由本土优势积累、工业化和城市化进程、社会变迁以及企业自身优势形成等因素带来的内涵／外延成长机会，以实现发现价值、把握投资机会的目的。“寻找成长”契合了联合证券研究所一贯坚持的研究理念——重点发掘持续价值的创造者。正是基于这一理念，联合证券研究所能够始终保持清醒的头脑，冷静对待市场波动，持之以恒为投资者提供适时的投资建议。

为了回馈广大投资者的厚爱，也作为对最近一段时期联合证券研究工作的总结，我们特地编辑了联合证券研究所价值发现系列丛书之二——《寻找成长》。该书主要收录了研究所2007年以来较为出色的研究产品，其中，既有领先市场、成功推荐的行业和公司报告，也有关于权证、数量化选股、股指期货等金融衍生产品的研究报告。这些报告贯穿了我们一直秉承的研究理念，相信会给读者带来一定的借鉴意义。

最后，还是要在这里再次感谢多年来一直关心、爱护联合证券研究所的基金、保险及其他广大投资者。我们的每一次进步都离不开你们的支持和鼓励，正是你们的殷切希望敦促我们全力以赴，正是你们的鼓励鞭策让我们不断前行。我们真诚希望能通过这本书与您分享我们的成就，也祝愿我们的研究能给您的投资带来丰硕成果！

盛希泰

2007年11月