迄今为止关于投资策略和投资管理的最佳作品。销量超过200000册。

投资已经变成了“输家的游戏”。个人投资者无论从获得信息的渠道、拥有的时间和资金量上，都无法与专业投资者相抗衡，而专业投资者之间的竞争同样激烈，他们之中也没有人能够长久地维持某种优势。要想在投资中获胜，只有减少自己的失误，而减少失误的方法只有一个，就是购买市场。本书是一部教你如何理性投资以及如何进行终生理财的经典著作。不论市场如何变化，只要我们把握好时机，就能做到“不战而胜”。

网球比赛分为两种：职业比赛和业余比赛。在职业比赛中，选手可以利用自己卓越的技术来主动赢分：而在业余比赛中，选手是通过少失误来赢得比赛的。这就是所谓的“输家的游戏”。

投资已经变成了“输家的游戏”。个人投资者无论从获得信息的渠道、拥有的时间和资金量上，都无法与专业投资者相抗衡，而专业投资者之间的竞争同样激烈，他们之中也没有人能够长久地维持某种优势。要想在投资中获胜，只有减少自己的失误，而减少失误的方法只有一个，就是购买市场。

市场是巴菲特、索罗斯、林奇以及无数聪明的投资者共同努力的结果，购买市场——也就是购买指数——其实就是让这些伟大的人物成为你的“投资梦之队”中的一员，为你出谋划策，这会使你拥有“不公平”的优势。

本书是一部教你如何理性投资以及如何进行终生理财的经典著作。不论市场如何变化，只要我们把握好时机，就能做到“不战而胜”。

前言／1

致谢／1

第1章 输家的游戏／1

第2章 击败市场／11

第3章 市场先生和价值先生／23

第4章 投资者的梦之队／28

第5章 波哥的哀伤／34

第6章 你不公平的竞争优势／39

第7章 悖论／44

第8章 时间因素／54

第9章 投资回报／60

第10章 风险／71

第11章 建立投资组合／82

第12章 投资策略为何重要／88

第13章 投资策略的目的／94

第14章 绩效度量／102

第15章 投资经理的管理／118

第16章 对市场的评估／136

第17章 个人投资者／141

第18章 规划你的操作方法／154

第19章 造福后人／172

第20章 你现在可以开始了／181

临别赠言／187

如果你想选择一位刻意要建立与市场不同的投资组合的投资经理，那么你必须花时间弄清楚他要用什么方法使他的投资组合与大盘不同(是大量投资于少数几种股票，还是偏爱某一特定类股，或是在他认为股价高估时，大量投资于现金资产)，也要了解他什么时候要这样做(是作为长期策略的一部分持续实施，还是作为短期战术偶尔为之)。最重要的是，要知道他为什么这么有信心，认为可以通过这些行动，获得比较有利的成果。

针对市场风险制定明确的策略在概念上很简单，就投资组合与完全分散的市场基金之间的差别达成一致在理论上很有吸引力，但说起来容易做起来难。因为投资是一种采样过程，我们将在第14章中更清楚地说明这一点，绩效只能用概率术语进行评估，换句话说，某位投资经理可能实现接近市场水平的风险和回报率，却永远无法保证一定可以达到这种水平。我们现在有很好的工具可以评估投资组合，却没有精确的仪器来完成这一工作。其中会有所谓的采样错误，因为公司和股票的投资特性会变化(尽管我们努力估算并调整这些变化，但在投资经理和客户进行分析的数据中，也会出现“杂音”)。

为什么要制定良好的投资策略？有两个重要的原因：第一个原因是，很多人认为要有一个标准，以便监测专业投资经理。第二个原因似乎同样重要，实际上却更重要，就是要决定你自己真正的长期投资目标是什么。

我们已经知道，能够将不同投资组合的适当投资目标区分开来的最重要的单一因素是时间，说得更明确一点，就是投资组合坚持采用一种长期投资策略的时间，以及我们据以耐心地对照投资结果与投资目标和策略的时间。

在一个充分分散的投资组合中，不应该另外考虑流动性，除非所投资的证券正好与这个投资组合的时间框架相匹配，否则即使是最大的机构性股票投资组合，都可以轻易、有效地在几个月内卖出变现。但是，如果投资组合只有一年的时间，那根本就不应该投资在股票上，应该投资于货币市场工具，以免市场行情无法预期的变化侵蚀你的本金。经过深思熟虑而设计出的投资策略正常运作时，总是自然而然地具有充足的流动性。

维持所谓的流动性准备金(liquidity reserve)是一种令人迷惑的做法。家庭、公司和大学自然希望拥有足够的现金储备，以便把其长期投资组合与日常支出预算分离开来，但一个投资组合中的现金头寸应该最小化，最好是没有。一般退休基金的一个基本事实就是大约在30年以上的时间里，每一年都会有来自参与者的正现金流，因此根本不需要流动性准备金。最令人关心的是，401(k)计划的很多年轻投资者虽然离退休还有几十年，投资组合中却保留了很多现金。

本书探讨投资策略时，不涵盖收入需求，因为投资组合的投资回报率不可能只是因为你想要有多一点儿钱就能够提高。根据投资者每年的支出决定投资组合的投资目标是很奇怪的事情。有时候，这种想法会出现在退休基金中，并且列出精算过的投资回报率，以此作为投资方针。有时候，这种想法会出现在大学校长身上，他们会坚持要求从捐赠基金中得到较高的收益，以便弥补校务运作上的赤字。有时候，个人基金的所有人会要求基金提供收益，以便过比较奢侈的生活。不管是哪一种情形，这样做都没有道理。支出决策不但不应该影响投资决策，而应该正好相反，支出决策大部分应该受投资结果影响，投资结果则是遵守投资策略的成果。

投资策略应该与投资运作分开，因为这是两种不同的责任。然而一般说来，人们都将投资策略和投资组合的运作管理这两种责任“授权”给专业投资经理。投资策略是界定问题，投资组合的运作是解决问题，将两者混为一谈，并且授权给投资经理，并不是妥当的做法。

长期投资策略的确定应该明确地和投资组合管理的运作责任分开，只有这样，投资管理这两个不同层面的权责才能确立。  投资组合操作显然是投资经理的责任，但是，制定投资策略是你的事情。两件事当然不会各自孤立，互不相干。客观地评估操作绩效时，会以特定的策略意向作为基础，以便确保操作符合投资策略。投资策略也要根据投资组合的长期投资回报率进行客观的评估，以便确保策略的务实性。

如果你经过深思熟虑，确立了投资策略，你就拥有了一个重要的优势，你可以根据投资经理对长期投资策略的坚持程度来对他们进行评估。投资策略(这是你的责任)和投资组合操作(这是投资经理的责任)分离开来，是管理经理人最基本的第一步。如果你规定投资经理全心全意放在“如何”上面，而你自己专注“什么”，就可以防止他们偏重目前市场状况的天性，不致破坏你的长期投资组合策略，投资经理和作为投资者的你相比，时间框架通常要短得多，你应该了解这一点，并且优先坚持你的时间框架。

考虑了市场结构、时间框架和风险偏好并确立了务实的投资目标后，你就应该制定投资策略，以便在追求这些明确的目标时遵循。

我们应该与这些明确的投资策略一而且只能与这些投资策略——进行对照，以衡量和评估投资者与专业投资经理的操作绩效。

P96-99

如果有人对你说：规划健全的长期投资计划时，以10年为一个单位最为适宜，你会有什么样的反应？如果有人对你说，每10年对你的投资策略进行一次检讨，你又会有什么样的反应？在查尔斯·艾里斯先生看来，因为探讨10年这么久的时间，会提醒我们健全的投资具有长期性质。我们在规划时，明确考虑相当长久的时间，会比较明智，思虑一定会比较周到。但是，10年，这对于中国的投资者来说实在是太漫长了，对于中国的股票市场来说也实在是太漫长了。上海证券交易所和深圳证券交易所成立至今还不到20年的时间。我们从周围感觉到的投资期限，完全是另外一个概念，一年以上就算是长期的了，半年是中期，短期则是指几个星期甚至几天。但是，本书作者告诉你，如果你在最近的二三年内需要用钱买房子，那么这笔钱最好不要投资在股票上。《赢得“输家的游戏”》中的投资期限与我们股票市场操作中的期限，简直就像是两个世界中的概念。但这里面难道没有值得我们思考的地方吗？我国股票市场的产生和发展是与我国的国有企业改革和国有经济改革相联系的，是我国经济现代化的一个重要组成部分。我国的改革和经济的强盛绝不是一朝一夕可以实现的，我国股票市场的发展和股票投资的期限也应当从这样一个长期的过程来加以考虑。只要我们对我国的经济发展和经济现代化前景有信心，就应当对我国的股票市场有信心。最好的投资方式，就是买了股票后至少放个十年八年，赚取与我国的经济发展整体成就相适应的长期投资回报。

长期投资策略确定以后，还需要把握股票买进与卖出的时机。《赢得“输家的游戏”》告诉大家，大多数投资因为太受人性左右，比较喜欢持续上涨的股市，而且在股价已经高涨时，热衷于买进更多的股票，在股价已经很低的错误时间受到诱惑卖出。对于很多投资者常犯的此类错误，正可谓一针见血。本书进而告诉你，对于长期投资者最为有利的股票市场状况是股市的大跌，而不是大涨。这与我们的直觉简直是背道而驰。但冷静想想，其中似乎有我们的直觉无法达到的智慧。

在投资时机方面如此，在投资的品种方面又怎样？本书告诉我们：投资者在很多共同基金之间换来换去，这种严重的错误是自找麻烦，是不了解或不能了解从一而终的重要性，这样一定会尝到苦果。只要我们把这段话中的共同基金换成股票，或者我国的证券投资基金，这句忠告对我国的证券投资者就完全适用了。尤其是在交易手续费和交易印花税很高的时候，有多少投资者算过，亏在不断变换投资品种上的钱有多少？

确实没有多少人对这些费用予以足够的重视，更没有几个人注意到诸如管理费等长期费用加在投资业绩上的负担是何等沉重。以基金为例，如果基金的投资业绩与市场大盘持平，假设基金的年管理费和托管费之和为2.75％，基金的期限为15年，那么，在这个基金的存续期内，这样的费用将耗去你投资总额的30％以上。也就是说，你在基金上投入的100元，事实上只相当于不到70元是你的真正投资并为你带来回报。真是不算不知道，一算吓一跳。

当然，有人会对这个算法提出异议，尤其是基金管理公司的专家们。他们会说自己是投资专家，不是一般的散户，他们可以获得比市场高的收益率。在投资基金出台的时候，不仅基金管理公司自己是这样说的，很多投资者也是这样说的，甚至连某些带有官方色彩的材料中也是这样说的。这样的说法几成共识，似乎这就是投资基金的优势所在，似乎这才是投资基金存在的理由。短短几年的投资基金实践已经无情地打破了基金管理公司的专家们在投资管理上的神话。这不是我国基金业专家们的过错，也不是他们的无能。正是因为他们都太能干，都太聪明，以至于无人能够比其他人更能干、更聪明，无人可以持续地获得比其他人更高的投资回报。如果我们在3年前读到《赢得“输家的游戏”》一书，那么我们一定会明白：“对投资者而言，要达成有益的成果，真正的机会不在于努力超越大盘，而在于建立并遵守适当的长期投资策略，使投资组合能够跟随市场的长期主要动力而受益。”《赢得“输家的游戏”》一书多次重复的一个观点就是，试图“击败市场”是一种输家的游戏，最好的对策就是不参加这种游戏。当然，我们也不应该相信输家游戏中的常胜将军！

我们不应该相信，也不应该要求投资基金的经理们做得比市场更好。如果基金经理能够做得跟市场一样，已经很不错了。我们投资于基金并支付管理费，并不是要求比市场更高的投资回报，而是因为有投资经理们为投资者操劳，为投资者进行日常的投资管理。作为投资者和投资管理者，其角色是完全不同的。

对于投资经理人的评价，最重要和最好的标准并不是投资组合的回报水平，而是要看投资经理人是否遵守承诺，完成投资者交给他并期望他完成的任务。投资结果偏离投资者预先的要求，如果没有合理的解释，那么投资管理人就不是一个称职的管理人，而不论这种偏离是让投资者承受损失还是获取意外的收益。

一个好的投资基金的投资者或资产的委托者应当做到以下几点：第一，了解自己的投资目标和真正的耐力，检讨自己忍受投资失利的能力。你所承担的风险绝不能超过自己的承受力。第二，了解投资市场的状况，不要期望投资经理能够获得超过他们能力的成绩。如果你坚持要有“击败市场”的业绩，你会找到愿意做这种承诺的经理人，但是他们的承诺可靠吗？选择经理人时，要找有能力完成你交付的任务、了解而且接受这一任务的人。第三，要经常努力规范自己，要有信心，信守稳定的长期计划。看来，做一个合格的投资者并不比做一个合格的投资管理者更轻松容易。

《赢得“输家的游戏”》一书给了我们很多不符合直觉的观点和想法。上述关于投资期限、投资时机、投资品种、投资费用、投资管理人以及投资者自身等各个方面有悖于常理而又合情合理的精彩论述都为我们提供了证明。虽然本书的丰富内容不止这些，但这已经足以让我们换一种思路来考虑投资问题了。

迄今为止关于投资策略和投资管理的最佳作品。

——彼得·德鲁克